山西汾酒：聚焦汾酒青花20年和老白汾10年再次全国化

　　理由年初以来公司核心变化：

　　1、前三季度营收增速逐步提升，Q3达到17%，预计四季度营收进一步提升到11.4亿，增26%，市场快速恢复。

　　2、公司产品结构发生大幅度调整，青花系列实现底部回升，2014年全年销量1，100~1，200吨，预计全年销售1，600吨以上，销量增幅40%，营收增26%，恢复到8.1亿元。

　　3、中档价位调整集中到老白汾10年，预计全年老白汾品牌营收22.3亿元，汾酒青花20年和老白汾10年，2015年两者营收合计占比接近50%。公司业务将因两大单品带动而稳步全国扩张：

　　1、汾酒产品结构调整完毕，公司2016年整体营收增长主要来源于老白汾10年和汾酒青花20年，后者有降价空间提升销量。

　　2、省外市场预计下半年企稳，公司老白汾和汾酒青花两大品牌在120元和300元的价位具备差异化品类竞争力，在整个行业继续大众消费升级，汾酒全国化增长空间远远没有释放3、收入水平的持续提升将带动净利率水平向25~30%迈进，规模效应显著。

　　盈利预测与估值上调2015/2016年营收0.5%/9.8%至42.2亿元和48.4元亿；归属净利上调18%/50.9%至4.6亿元和6.2亿元，三年CAGR32%。

　　当前行业剔除异常公司，白酒行业平均P/E（TTM）和P/S（TTM）分别为35倍和5.5倍，给予山西汾酒(31.550, 0.07, 0.22%)2016年36倍P/E，上调目标价6.9%至25.9元，上调评级至“推荐”。

　　风险四季度费用过高，盈利不达预期。